旭化成の住宅事業子会社、旭化成ホームズは11月12日、東京証券取引所スタンダード市場に上場する建設会社の森組（大阪市、証券コード1853）の株式を、株式公開買付け（TOB）で取得すると発表した。買付価格は1株564円で、期間は11月13日から2027年1月7日まで（35営業日）。旭化成ホームズは森組株の30.26％を持つ筆頭株主で、残りの株式をすべて買い取り、完全子会社にする。森組は同日の取締役会でTOBへの賛同を決め、株主に応募を勧めた。成立すれば森組は上場廃止となる見通しだ。
1株564円、前日終値に79％上乗せ
開示資料によると、買付価格の564円は、発表前の営業日にあたる11月11日の森組株の終値315円に79.05％を上乗せした額だ。過去1か月の終値の平均321円に対しては75.70％、過去3か月の平均325円に対しては73.54％、過去6か月の平均323円に対しては74.61％を上乗せしている。
旭化成ホームズは現在、森組株を991万1000株持っている。TOBで買い付ける株数には下限があり、1192万2100株（発行済み株式から自己株式を除いた数の36.40％）に届かなければ1株も買い取らない。下限は、手持ちの株と合わせて議決権の3分の2以上を握れる数として決めた。3分の2は、TOBの後に株式を集約する手続きで、株主総会の特別決議を通すのに必要な割合だ。上限は設けず、下限を超えれば応募をすべて買い取る。
2位株主の長谷工コーポレーションは、持ち株262万4000株（8.01％）をすべてTOBに応募する契約を11月12日に旭化成ホームズと結んだ。買付資金は、親会社の旭化成から150億円を限度に借りて賄う。旭化成は、この貸し付けを手元の資金で賄う予定だという。
TOBに応募しなかった株主の株式は、株式併合によって最終的に金銭で買い取られる。森組は2027年3月上旬をめどに臨時株主総会を開き、株式併合の議案を諮る予定だ。森組はまた、TOBの成立を条件に、2027年3月期の期末配当を実施しないことを11月12日の取締役会で決めた。旭化成ホームズの提案は、期末配当を無配とすることを前提としていた。
479円から5回の提案、特別委員会が引き上げを要求
価格は、森組が設けた特別委員会との交渉で5回提案された末に決まった。開示資料によると、旭化成ホームズは10月16日、479円を最初に示した。前日の終値319円に50.16％を上乗せした額だった。
旭化成ホームズが示した買付価格の推移（円）
数値で見る（単位: 円）
| 項目 | 円 |
|---|---|
| 10/16 | 479 |
| 10/27 | 517 |
| 11/4 | 538 |
| 11/6 | 554 |
| 11/10 | 564 |
森組側は10月22日、「一般株主の利益に配慮された価格とはいえない」として再検討を求めた。旭化成ホームズは10月27日に517円、11月4日に538円、11月6日に554円と引き上げたが、森組側はそのたびに再検討を求めた。11月10日に564円が示され、特別委員会は11月11日に受け入れると回答した。最初の提案から85円、約18％上がったことになる。
価格の妥当性について、森組が依頼した第三者算定機関の山田コンサルティンググループは、1株の価値を市場株価で315〜325円、類似する上場企業との比較で370〜546円、将来の現金収入を基にする手法（DCF法）で390〜609円と算定した。564円は市場株価と類似企業比較の上限を上回り、DCF法の範囲の中央値も上回る。旭化成ホームズ側の算定機関、みずほ証券の算定は、DCF法で526〜716円だった。
森組は、経済産業省が2019年6月に買収の指針を公表してから2026年10月20日までに成立した同種のTOB（持ち分法適用会社を非公開化する賛同案件で、経営陣による買収を除く30件）も比べた。前日終値に対する上乗せ率の中央値は46.69％で、今回の79.05％はこれを上回るとしている。
奈良の土木業者から、阪急・長谷工を経て旭化成系へ
森組は1899年6月に奈良県で土木工事の請負業者として創業し、1934年2月に株式会社となった。東京と大阪に本店を置き、全国で土木と建築の工事を手がける。子会社や関連会社は持たず、事業は建設と不動産の2本だ。1963年7月に大阪証券取引所の市場第2部に上場し、取引所の統合と市場区分の見直しを経て、2022年4月から東証スタンダード市場に属している。
大株主は時期によって移り変わってきた。1990年12月に阪急電鉄を引受先とする増資を行って同社の関連会社となり、2007年5月には長谷工コーポレーションの関連会社に移った。2016年5月、旭化成ホームズが森組と業務・資本提携を結び、長谷工から695万1000株、阪急電鉄から296万株を1株222円で買い取って筆頭株主となった。今回の買付価格564円は、その約2.5倍にあたる。
提携後の約10年間、旭化成ホームズは自社が手がける不動産開発の工事を森組と共同で進め、役員も送ってきた。現在、森組の取締役7人のうち2人が旭化成ホームズの従業員を兼ね、監査役3人のうち1人は旭化成ホームズの取締役を兼ねている。森組は旭化成ホームズから工事を受注し、施工計画の共同研究も行っている。
旭化成ホームズは1972年11月、旭化成の住宅事業会社として設立された。戸建て住宅「ヘーベルハウス」や賃貸住宅「ヘーベルメゾン」を展開し、連結子会社71社と、森組を含む持ち分法適用会社11社を抱える。2025年度から2027年度までの中期経営計画では、売上高1兆2000億円、営業利益1200億円を目標に掲げ、不動産開発と海外事業を伸ばすとしている。
狙いは施工の担い手、人手不足で
旭化成ホームズは2025年6月中旬、建設業界の人手不足の中で施工の担い手を確保することが不動産開発事業を伸ばすうえでの課題だと考え、グループが持つ上場会社株の扱いを見直す過程で、森組との資本関係の検討を始めた。2026年1月15日に森組の取締役の一部と協議した際、森組側から資本関係を強めることに前向きな意向が示されたという。7月13日に初期的な意向表明書を出し、8月初旬から9月末まで森組の事業や財務を調べた。
旭化成ホームズが挙げる完全子会社化の効果は3つある。両社の施工人材と協力会社の網を互いに使って施工できる量を増やすこと、不動産開発の企画・設計・施工を一体で進めて工期を縮め、費用を抑えること、旭化成グループの顧客や事業を生かして森組の受注機会を広げることだ。グループの開発に伴う土地造成や、旭化成グループのインフラ工事で森組の土木の施工能力を使う可能性も挙げた。
森組の側も、少子高齢化を背景とした建設業の担い手不足が深刻さを増し、資材価格や労務費の上昇で経営環境が厳しさを増していると説明している。上場をやめる影響については、株式の発行で資金を集める必要は当面無く、旭化成グループの一員として知名度と信用は保てると判断した。森組は現在、借入金より手元の現金が多い状態にあり、上場廃止後は旭化成グループの信用力を使って資金を調達できるとしている。
上場会社を完全子会社にするTOBとして、本紙はほかに（チャーム・ケアのTOB、1株1970円で12月21日まで シップヘルスケアが完全子会社化、上場廃止へ）を報じている。
応募の窓口はみずほ証券、決済は1月15日
森組によると、TOBの後も従業員の体制や雇用条件は維持される予定だ。経営体制は、TOBの成立後に現在の体制を尊重しつつ旭化成ホームズと協議して決める。現時点で決まったことは無いが、旭化成ホームズは取締役を送ることを想定しているという。
TOBの応募の窓口（公開買付代理人）はみずほ証券で、楽天証券が復代理人として一部の事務を受け持つ。期間には、行政機関の休日にあたる12月29日と30日は数えないが、その2日も応募は受け付ける。応募した株主は期間中いつでも契約を解除でき、みずほ証券で応募した場合は、最終日の1月7日午後3時までに解除の書面が届く必要がある。買い付けた株式の代金は現金で支払い、決済は2027年1月15日に始める。下限に届いてTOBが成立すれば、旭化成ホームズの議決権は3分の2を超え、2027年3月上旬の臨時株主総会で株式併合を決めた後、森組株は上場廃止となる。