日本銀行は11月10日午前8時50分、10月29・30日に開いた金融政策決定会合の「主な意見」を公表した。この会合で日銀は、政策金利（無担保コールレート・オーバーナイト物）を1.25％程度に据え置き、保有する上場投資信託（ETF）の売却ペースを2027年1月から引き上げることを決めている。公表された意見には、据え置きの理由として「これまでの利上げによる累積的な影響を確認する」を挙げるものがある一方、「次の利上げは、過度に慎重にならず、できるときに実施した方がよい」とする意見も載った。
8対1で据え置き、高田委員は1.5％を提案
「主な意見」は、会合での議論を日銀が外に出す資料のうち、最も早く公表されるものだ。資料の脚注によると、各政策委員と政府からの出席者が会合で述べた意見を、発言者自身が決められた文字数以内に要約して議長の総裁に提出し、総裁が自身の責任で項目ごとに編集する。誰の発言かは記されていない。
会合は10月29日午後2時から4時までと、30日午前9時から11時55分まで開かれた。30日に公表された「当面の金融政策運営について」によると、政策金利を1.25％程度で推移するよう促す方針は賛成8、反対1で決まった。賛成は植田和男総裁、氷見野良三、内田眞一の両副総裁と、田村直樹、小枝淳子、増一行、浅田統一郎、佐藤綾野の各審議委員。反対した高田創審議委員は、基調物価が「物価安定の目標」に達した中、「機動的な対応が可能となる中立金利に近づけるペースを速める新たな局面に入った」として、1.5％程度へ引き上げる議案を出し、反対多数で否決された。中立金利は、景気を過熱させも冷やしもしない金利の水準を指す。
決定の中身は日銀、政策金利1.25％を据え置き 高田委員は1.5％を提案 展望レポートは物価上振れを警戒で、会合後の総裁会見は日銀・植田総裁、基調物価2％到達は「一つの節目」 据え置きは「リスクをもう少しみる」 会見録公表で伝えた。今回の「主な意見」は、その判断の裏でどのような見方が交わされたかを示す。
据え置きの理由は「もう少しみていく」「累積的な影響を確認」
資料のⅡ「金融政策運営に関する意見」には15の意見が並ぶ。このうち、今回の据え置きを「適当」と明記した意見は2つあった。
1つは「経済・物価を巡るリスクや金融環境の動向をもう少しみていく必要があるため、今回の会合では、政策金利を据え置くことが適当である」とした。もう1つは、景気は全体としては緩やかに回復しているものの「一部に弱めの動きもみられており、経済・物価の先行きを慎重に確認していく必要がある」とし、「これまでの利上げによる累積的な影響を確認するために、今回会合では政策金利を据え置くことが適当である」と述べた。
景気の現状についても、慎重な見方が出た。個人消費は「７～８月の消費活動指数が４～６月対比減少するなど勢いを欠いた動きとなっている」とし、雇用・所得環境の改善を背景に「底堅いとは評価できるものの、景気全体を牽引するような力強さはないとみられる」とする意見があった。人工知能（AI）関連の需要については、景気・物価の押し上げ要因になっているが、日本への影響は半導体の原材料や製造設備、データセンターが中心で「将来に亘る持続性には留意が必要である」とする意見もあった。
利上げを続けた場合の影響に注意を求める意見も載った。「政策金利の水準も中立金利の推計レンジに入っており、今後の利上げが経済、ひいては基調的な物価上昇率を押し下げるリスクに十分留意する必要がある」という。別の意見は、物価が目標を上回るリスクを認めつつ、「既往の利上げがラグを伴って今後経済・物価を下振れさせるリスクにも留意する必要がある」とした。
次の利上げ「できるときに」「悠々として急ぐ」
一方で、利上げを先送りしすぎないよう求める意見も並んだ。
「次の利上げは、過度に慎重にならず、できるときに実施した方がよい」とした意見は、その際に「経済の底堅さを確認することが重要」で、消費の基調は人口減少・少子高齢化に伴う構造要因も踏まえてみていく必要があると付け加えた。
さらに踏み込んだ意見もある。「既に基調的な物価上昇率は２％に達しており、政策金利を早く中立水準に持っていく必要がある」とし、「利上げの都度、数か月程度で金融環境を確認し、金融緩和度合いの調整を『悠々として急ぐ』ことが求められる」と述べた。企業の金利上昇への耐性が増し、これまでの利上げの影響は表れておらず金融環境は依然緩和的だとして、「現状は中立金利への到達ペースを速める新たな局面にあると認識している」とした意見もあった。高田委員が議案の理由に挙げた言葉と重なる。
中立金利の水準そのものに触れた意見もある。「潜在成長率や短期金利の収束値などを考慮すると、中立金利は、１％より相応に上とみている」。政策金利は現在1.25％程度である。次の利上げが景気に与える影響については、設備投資や住宅投資にはある程度抑制的になりうるが、個人消費への影響は「プラス面とマイナス面があり、ネットで顕著なマイナスにはならない」とする意見があった。
これらの中間に立つ意見もある。今後も政策金利を引き上げる前提であれば「慌てて中立金利の水準に引き上げなくても、基調的な物価上昇率は先行きも概ね２％程度に定着する」とし、物価が一時的に2％から離れても2％に戻る仕組みが働くことを外部に説明していく必要があるとした。
物価は「2％と概ね整合的」 9月会合から一段進んだ表現
物価についての見方は、9月17・18日の会合から変わった（9月会合の内容は日銀9月会合の主な意見 利上げ「ペースを速めざるを得ない」 10月は1.25％で据え置き）。9月会合の「主な意見」では、今後の政策運営について「基調的な物価上昇率が２％に近づいている中」で利上げを続けるのが適当だとする意見が載っていた。今回の同じ趣旨の意見は「基調的な物価上昇率が２％の『物価安定の目標』と概ね整合的な水準となる中」と書き出している。
物価の項目には、各種指標や経済・物価情勢を踏まえると基調的な物価上昇率は「２％の『物価安定の目標』と概ね整合的な水準となっていると判断できる」とする意見が最初に載った。そのうえで、今後は2％程度に定着させる観点が重要になり、「当面の注目点は来年の春闘である」とした。
来年の賃上げの見通しでは意見が分かれた。「来年も本年と同程度の賃上げを行うとの企業の声が聞かれる」として、2％目標と整合的な賃上げが続く可能性が十分にあるとする意見がある一方、来年の賃上げ率が本年より大きく上がる可能性は低く、物価上昇が賃金に波及するリスクは高くないとする意見もあった。消費者物価（除く生鮮食品）の前年比については「年度末に向けて３％を超えて上昇していく」との見込みが示された。
9月会合では、消費者物価の前年比が2％を下回っていることを理由に据え置きを求める意見が出ていた。今回は「直近の消費者物価の前年比が２％台に入る中」で、基調的な物価上昇率が2％を超えて上がるリスクがあると認識しているとの意見が載っている。
ETF売却は年8600億円へ 政府は「適切にご判断」
会合ではETFの売却ペースの見直しも全員一致で決まった。日銀は2025年9月の会合で、ETFを年3300億円程度（簿価）のペースで売ると決め、2026年1月から売却を始めていた。今回、市場全体の売買代金に占める売却の割合を0.05％程度から0.1％程度に上げ、年8600億円程度（簿価）とした。時価に直すと年2兆4600億円程度になる。2027年1月から実施する。
| 項目 | 現在 | 見直し後 |
|---|---|---|
| 年間の売却額（簿価） | 3300億円程度 | 8600億円程度 |
| 年間の売却額（時価） | ― | 2兆4600億円程度 |
| 売買代金に占める割合 | 0.05％程度 | 0.1％程度 |
| 売却完了までの年数 | 約112年 | 約43年 |
売却完了までの年数は、2026年9月末の保有残高（簿価）を年間の売却額で割った日銀の計算による。市場の状況に応じて売却額を一時的に調整したり止めたりできる仕組みは従来どおりで、不動産投資信託（J-REIT）の売却は引き続き年50億円程度（簿価）とする。
「主な意見」には、この見直しを求める意見が2つ載った。1つは、1月の売却開始から約1年、「市場に大きな影響を与えることなく円滑に進められている」うえ、株式市場の売買代金も拡大しているとして「売却ペースの見直しを行う適切な時期ではないか」とした。もう1つは、中央銀行がETFを持つことに伴う企業統治への影響などに留意し、市場を混乱させる可能性が少ない売却額を「再評価し、売却ペースの見直しを行うことが望ましい」と述べた。
政府の出席者は、財務省、内閣府ともETFの処分指針について「これまでの処分実績等を踏まえたうえでご提案されたものであり、適切にご判断いただきたい」と述べた。内閣府は、基調的な物価上昇率が物価安定目標と整合的な水準にあるとの日銀の認識について「今後はその水準に定着させていく観点が重要である」とした。
次の金融政策決定会合は12月17・18日に開かれる。10月会合の議論をより詳しくまとめた「議事要旨」は12月23日に公表される予定だ。